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黄金投资:转变“绝对多头”思维(1)

作者: 佚名  上传时间:2010-02-22  浏览:60
经济观察报范为房四海/文经数月处于千美元以上的黄金还会继续脱缰吗?基于黄金五类定价模型判断基准,我们认为,黄金价格在2010年将会震荡下行,模型显示黄金的目标位为900美元/盎司左右。
黄金价格的峰值已经过去,千美元之上的黄金将会回调,我们建议投资者在投资黄金时,“绝对多头”的思维要转变。
影响金价四大因素
由于黄金具有商品、货币和避险等多重属性,因此其价格影响因素较多。基于我们的黄金五类定价模型,我们可以将黄金价格的影响因素归为以下几个方面:
反映商品属性的影响指标:黄金是饰品业、工业和?#25191;?#39640;新技术产业的重要原材料来源之一,因此它具有大宗商品的属性。其商品属性为黄金价值提供了基准,为了测度其商品价值,我们可用大宗商品CRB指数或美国国债?#25214;媛是?#32447;斜率等指标去捕捉其商品属性的价值。
反映货币属性的影响指标:黄金的货币属性是由于黄金在历史上曾作为货币体系的重要组成部分被人们所接受,尽管在?#25191;?#37329;融体系中,黄金已被非货币化,但其仍然是各国外汇储备的重要组成部分,因而仍具有一定的隐性货币价值。基于黄金的主要计价单位为美元,而其在布雷顿森林体系?#24615;?#19982;美元直接挂钩,美元的汇率变化对其价格具有显著的影响。因此我们可用美元指数指标来刻画其货币属性的价值。
反映避险属性的影响指标:黄金作为“天然货币?#20445;?#20855;有超主权的避险属性。金融危机期间,市场对当时的货币体系产生了不小的疑虑,而黄金作为“天然的超主权货币?#20445;?#20854;避险价值得到了充分的体现。
反映投资属性的影响指标:随着黄金逐渐成为机构投资者和普通民众投资的一类重要资本品,特别是黄金ETF投资的兴起,其持仓已成为影响国际金价的重要因素。同时由于黄金市场的特殊性,黄金市场ETFs(交易所交易基金)持有现货,不受美国CFTC(美国商品与期货交易委员会)以及英欧金融监管局管辖,可以操纵市场,仅仅观察CFTC公布的黄金五大仓位分布图已经不足以反映黄金市场的投资动向。因此黄金ETF的持仓变动也成为反映黄金价格变动的重要因素。
2010年金价将回调
基于上文的影响因素,我们可以客观地研判黄金可能走势。根据我们的研究,以上各个因素中美元指数对黄金价格的影响最大,谈到黄金价格就不可避免的要谈美元指数走势。由于美元指数57.6%的权重在于欧元,因此我们可以通过比较分析美国和欧元区的经济基本面来判断未来美元指数的走向。
首先,在失业率方面,美国失业率峰值已过,将走大圆顶下行,而?#20998;?#22833;业率数据?#22278;?#22570;乐观,预计尚未见顶。由于美国失业率的数据相对较好,美国的销售数据也优于欧元区,同时在宽松货币政策的灵活度方面,美联储的处境好于?#20998;?#22830;行。?#29575;?#19978;,美国货币供应?#23458;?#27604;已经下行,美元货币互换以及TAF(短期标售工具)计划一直在清理。本轮危机前,全球银行资产规模超常规发展,未来必然回归正常,全球金融业整体规模萎缩也是必然的。这将成为美元反转的第一驱动力。
其次,欧元区内“事故不断?#20445;?#19996;欧、希腊、葡萄牙、西班牙先后出现债务问题,高涨的公共赤字和债务将给货币政策操作带来额外的困难。相关几国的国家主权CDS(信用违约掉期?#26174;跡?#22343;出现上行,主要国际评级机构也下调了相关国家的主权评级,这反映出欧元区?#27492;?#27493;伐不容乐观,投资者仍然担忧欧元区双底衰退的风险。
再次,去年年底,中美两国补库存小周期叠加,形成共振效应。具体而言,中国2009年以来的第三次补库存与美国的第二次补库存在11月共振叠加,而?#20998;?#24211;存周期并没有与中美同步,这也令欧元指数承压。
总之,受多种因素驱动,资金回流美国,美元已经反转并开始新一轮周期,未来美元指数仍将持续震荡向上。在这种基调下,黄金价格必然会受到美元汇率变化的利空影响。
考虑完美元指数的影响,我们再来看主要大宗商品的趋势,进而判断黄金的商品属性价值变动。过去一年受?#25214;?#20110;全球流动性极为宽松、企业库存回补以及中国大规模经济刺激计划的实施,包括原油、金属铜、金属铝在内的大宗商品均出?#25191;?#24133;反弹,反弹比例甚至超过100%。
时至2010年,中国政府已经开始退出“适度宽松”的货币政策,中央银行货币政策“三大工具?#20445;?#21033;?#30465;?#23384;款准备金?#30465;?#20844;开市场操作)已经用了两种,并?#20197;?#39057;繁进行公开市场操作和提高存款准备金率之后,加息随时都可能发生。而美联储在资本市场、房地产市场、就业市场底部都已出现的情况下,考虑退出“定量宽松政策”的时机也将来到,这样各?#25191;?#23447;商品(不包括农产品,它走另一个逻辑)在2010年不可能再度上演2009年“绝地大反击”的翻盘好戏,而将是以震荡走势为主,这也将制约黄金价格的上行。总之,所有大宗商品,已经或正在?#25351;?#20854;本来面目,黄金亦不例外。
最后,我们再来看黄金的避险价值。去年金融危机期间,黄金的避险价值体现得最为突出,当时整个金融系统出现流动性枯竭,各种拆借利率及利差(如:LIBOR-OIS,Ted利差等)大幅上行。市场对当时的货币体系产生了不小的疑虑,而黄金作为“天然的超主权货币?#20445;?#20854;避险价?#33633;?#24133;上升。随着各国的经济刺激计划的推出,金融危机的影响已经逐渐减退,发达国家CDS也出现下行,美国国债CDS利差较高位已经回落了一半,因此黄金的避险价值也随之开?#25216;?#24369;。
转变思维
作为一种特殊的大宗商品,黄金具有商品、货币和避险的多重属性,是大类资产配置中重要的一类资产;同时,由于黄金是反映风?#25214;?#20215;水平的重要因素,黄金资产的价格会通过影响资产定价的贴现因子(discountedfactor)中风?#25214;?#20215;水平的变化,对资本市场的其他资产,如:汇率类资产、大宗商品类资产、固定?#25214;?#36164;产和股票类资产,产生显著的影响;此外,黄金价格还将影响宏观决策者的政策制定,由于黄金的货币属性在货币危机或信用货币受到质疑时仍然会显现,因此黄金仍然事关国家金融安全。
综合上述分析判断,我们建议,投资者若要投资贵金属,可采用“做多白银+做空黄金”的配对交易模式,来规避单边持仓的风险;对于国内的黄金投资者,还有一个需要规避的风险是人民币对美元的汇率风险。尽管过去一段时间内,人民币对美元的汇?#26102;?#25345;稳定,但不能排除2010年人民币继续对美元升值,如果人民?#20197;?#24230;进入升值周期,投资者还需要注意规避相应的汇率风险。
(本文作者范为系宏源证券高级研究员、房四海系宏源证券首席经济学家)

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